Versiunea pentru tiparire
Trimite prin e-mail

Marimea textului:

Suma oferită de Erste pentru participaţiile la BCR reprezintă nouă zecimi din capitalizarea bursieră a SIF-urilor
Nici echivalentul celor 1,85 mld. lei nu a convins investitorii să intre mai agresiv la cumpărare, indicele BET-FI urcând cu numai 2,72%
Iulian Panait (KTD Invest): În şase ani SIF-urile vor rămâne nişte cutii goale, pe măsură ce îşi vor lichida deţinerile spre a distribui valoarea direct acţionarilor

După eşecul ofertei publice secundare derulată de stat la OMV Petrom (SNP) la jumătatea verii, valorificarea pachetelor de acţiuni deţinute de SIF-uri la BCR, printr-un acord semnat cu Erste, reprezintă al doilea moment major care pune în discuţie valoarea economiei naţionale. Suma oferită de holding-ul bancar austriac pentru patru dintre cele cinci societăţi financiare echivalează cu 433,5 milioane euro, fiind de peste patru ori mai mică decât din privatizarea băncii de acum şase ani.
Deşi după această tranzacţie, în contul participaţiei la BCR, portofoliul SIF-urilor semnatare ar avea confirmată o valoare de 1,86 miliarde lei, totuşi investitorii s-au arătat ieri mai degrabă neîncrezători, nedorind să împingă cotaţiile. Capitalizarea bursieră cumulată a SIF Banat - Crişana (SIF1), SIF Transilvania (SIF3), SIF Muntenia (SIF4) şi SIF Oltenia (SIF5) era la finalul şedinţei de ieri de la BVB de 2,09 miliarde lei, ceea ce înseamnă că numai participaţia de la BCR reprezintă nouă zecimi din preţul considerat fair de investitori.
Reprezentanţii pieţei contactaţi de Curierul Naţional pun acest discount pe seama neclarităţii tranzacţiei, a transparenţei reduse, a lipsei de informaţii privind premisele fiscale şi legale. La acestea se adaugă şi neîncrederea cronicizată în managementul SIF-urilor. Iulian Panait, preşedinte la KTD Invest, ne-a declarat că acest fenomen creează premisele dispariţiei acestor entităţi pe un orizont de timp de şase ani. În opinia sa, acţionarii vor pune presiune pe conducerile SIF să lichidizeze deţinerile şi să distribuie sub formă de dividende valoarea rezultată.
Investitorii nu au avut ieri o reacţie consistentă la publicarea în seara zilei de miercuri a conţinutului acordului dintre Erste şi patru dintre cele cinci societăţi de investiţii financiare privind valorificarea deţinerilor acestor entităţi la BCR prin primirea de numerar şi conversia titlurilor deţinute în acţiuni Erste. Entuziasmul s-a manifestat numai în prima jumătate de oră de tranzacţionare când acţiunile SIF-urilor semnatare consemnau chiar şi avansuri cu peste 10% faţă de nivelurile de referinţă ale şedinţei precedente de la BVB.
Totuşi, pe parcursul zilei, susţinerea slabă la cumpărare a determinat o alunecare a cotaţiilor, indicele financiar BET-FI înregistrând la final un avans de 2,72%. Cu această apreciere, capitalizarea cumulată a SIF Banat-Crişana (SIF1), SIF Transilvania (SIF3), SIF Muntenia (SIF4) şi SIF Oltenia (SIF5) era de numai 2,09 miliarde lei, care ar fi deja acoperită în proporţie de 90% doar de fructificarea participaţiei la BCR, echivalentă cu 1,86 miliarde lei, la valoarea acţiunii Erste de la Viena de la închiderea ediţiei şi la cursul de schimb publicat ieri de BNR.
Discountul este foarte ridicat, având în vedere că SIF-urile mai au participaţii importante la OMV Petrom (SNP), BRD Societe Generale şi alte societăţi listate. Intrarea timidă la cumpărare ar putea fi interpretată drept o reticenţă a investitorilor faţă de valoarea reală a deţinerilor SIF, în condiţiile în care acţiunile Erste (EBS) ar continua să piardă din valoare, coborând sub 20 euro, pe fondul crizei financiare. Această variantă pare însă a fi infirmată de existenţa unei stipulaţii din contract. În comunicatul remis de Erste Bursei se specifică faptul că holding-ul bancar austriac "acordă SIF-urilor participante opţiunea de a vinde acţiunile care nu sunt tranzacţionate în 2011, în aceleaşi condiţii ca şi în oferta curentă. "Aceasta ar fi o opţiune "put" pe care SIF-urile o pot exercita în cazul deprecierii acţiunilor Erste în anii 2012 şi 2013.

"Necunoscute semnificative"

Documentul citat nu precizează natura tranzacţiei pe derivat şi nici nu face trimitere la un preţ reper clar, în condiţiile în care în acord sunt menţionate două cifre: 25,69 euro/acţiune (valoarea medie din ultima lună de tranzacţionare) şi 20,43 euro/acţiune (palierul de cotare al zilei de 12 septembrie, în care s-a încheiat înţelegerea).
Mihai Chişu, broker la IFB Finwest, a declarat pentru Curierul Naţional că este dezamăgitor că oferta a apărut din neant şi fără consultarea prealabilă a acţionarilor. În plus, există "necunoscute semnificative" pe care investitorii le au datorită faptului că documentul remis după tranzacţie nu este simplu şi transparent, astfel încât să fie înţeles de toţi participanţii la piaţă. Acesta nu face referire nici la premisele fiscale şi nici la cele legale. Astfel, investitorii pot calcula impozitul pe care SIF-urile vor trebui să îl plătească pentru cash-ul primit, însă nu au cum să cunoască aspectele legate de conversie.
Chişu a mai amintit că articolul 241 din Legea 297 pe 2004 a Legii de capital menţionează că "actele de dobândire, înstrăinare, schimb sau de constituire în garanţie a unor active din categoria activelor imobilizate ale societăţii, a căror valoare depăşeşte, individual sau cumulat, pe durata unui exerciţiu financiar, 20% din totalul activelor imobilizate, mai puţin creanţele, vor fi încheiate de către administratorii sau directorii societăţii numai după aprobarea prealabilă de către Adunarea Generală Extraordinară a Acţionarilor."
Or, la acest moment, numai SIF Transilvania este în măsură să convoace Adunarea Generală Extraordinară pentru că şi-a rezolvat problemele statutare. Există astfel posibilitatea de a se materializa problema nerealizării întregii conversii pe perioada celor trei ani în care funcţionează contractul.

Tranzacţia nu e bună, dar e binevenită

Dincolo de neclarităţile existente, Iulian Panait, preşedinte la KTD Invest, consideră că "oferta este bună" şi, în general, în linie cu aşteptările pieţei. "Îi cunoaştem pe Erste. Nu sunt nici măgar, dar nici cavalerul din Evul Mediu care o salvează pe domniţă. Nu dau de la ei, dar nici nu fură de la piaţă. Merge pe linia de demarcaţie a conjucturilor de piaţă. A ştiut să profite de acestea, dar nici nu a făcut oferte departe de acestea", a spus Panait adăugând că oferta de acum este adecvată actualei conjuncturi de piaţă. Oferta la 1,26 ori preţ pe valoare contabilă este în media companiilor bancare din Europa Centrală şi de Est şi nu ar fi avut motive să ofere mai mult.
Investitorii nu au reacţionat însă entuziast la fructificarea participaţiilor la BCR într-o sesiune bursieră în care totuşi transferurile pe emitenţii la această categorie au însumat 23,33 milioane lei, fiind peste media rulajului perioadei. Mihai Chişu afirmă că acum intră la cumpărare cei care au în vedere perspectiva pozitivă a unui dividend bun, rezultat din cash-ul încasat, în timp ce investitorii pe termen lung mai au de studiat asupra implicaţiilor tranzacţiei.
Victor Savu, investitor cu experienţă pe piaţa de capital românească, care a achiziţionat ieri pachete SIF, a confirmat această abordare. El prezumă că o mare parte din cash va merge sub formă de dividende şi pe termen scurt un plasament este inspirat, deşi nu crede în beneficiile tranzacţiei pe termen  lung. În opinia sa, Erste ar putea găsi din nou pârghiile pentru a pune în situaţie de inferioritate SIF-urile, aşa cum a făcut-o până acum. "Îmi amintesc de vorba care circula după 1878 că am înlocuit jugul de lemn otoman, cu jugul de fier habsburgic", a spus Savu.
Iulian Panait spune că tranzacţia, chiar dacă nu este optimă, lasă loc de apreciere în piaţă acţiunilor SIF. În primul rând, schimbul s-a realizat la un preţ cu 26% mai mare decât sunt înscrise acţiunile BCR în contabilitatea societăţilor de investiţii fiananciare. Asta ar conduce la o apreciere a valorii unitare a activului contabil de 10-12%. De data aceasta însă, 84% din portofoliul SIF-urilor va fi reprezentat de acţiuni lichide, incluzând SNP, BRD şi Erste. Atunci când titlurile sunt listate, tendinţa raportului dintre preţ şi activul contabil este aceea de a tinde spre paritate. Panait nu se aşteaptă la această variantă, având în vedere că în România se aplică un discount, dar crede că există premisele ca discountul să se reducă la 0,6 sau 0,7. De la preţul actual al SIF-urilor, care înglobează un discount de 0,4, ar fi loc inclusiv pentru o creştere de 50% în piaţă.

În şase ani SIF-urile ar trebui să îşi închidă misiunea

Preşedintele KTD Invest a spus însă că tranzacţia în cauză creează premisele apariţiei unui alt fenomen, cel al dizolvării SIF-urilor. Acestea ar putea ca în următorii ani să marcheze activele şi să dea banii acţionarilor sub formă de dividende, rămânând, în timp, nişte cutii goale. "După şase ani nu înţeleg de ce ar mai exista SIF-urile!", a spus Panait, argumentând cu faptul că, aproape în totalitate, comunitatea investiţională din România nu are încredere în managementul SIF-urilor. În aceste condiţii, este probabil că acţionarii vor pune presiune asupra conducerilor să vândă deţinerile treptat şi să vireze cash-ul sub formă de dividende.
O dată ce marchează, SIF-urile pot deveni mai mici, în condiţiile în care acţionarii nu vor să lase la latitudinea actualelor conduceri decizia de reinvestire, în condiţiile în care istoricul acestora nu este unul pozitiv. Panait spune că această viziune este de înţeles cu atât mai mult cu cât societăţile de investiţii financiare sunt carcase care impun o discountare a unor portofolii care, vândute la bucată, ar aduce mai multă valoare. "Ca acţionar mai bine primeşti cash-ul decât să rămâi captiv în cutia asta".
Victor Savu are aceeaşi perspectivă: "Nu laşi cash-ul ăsta pe mâna sifoanelor!" Panait spune că o conturare a unei astfel strategii din partea acţionarilor creează premisele dispariţiei SIF-urilor în cinci-şase ani, aşa cum se şi estima când au fost create la jumătatea anilor '90 sub forma Fondurilor Proprietăţii Private. "Poate nu vor dispărea cu totul, dar vor reprezenta maximum 10% din ceea ce sunt în prezent", a conchis preşedintele KTD Invest.

"Este dezamăgitor că oferta a apărut din neant, fără consultarea prealabilă a acţionarilor" (Mihai Chişu, broker IFB Invest)